Phái sinh và thị trường
- Phái sinh: hợp đồng mua, bán tài sản cơ sở hoặc trả tiền trong tương lai; thường có giá trị 0 lúc ký. Dùng để phòng hộ lãi suất, tỷ giá, giá hàng hóa.
- Counterparty credit risk = rủi ro thị trường + rủi ro tín dụng: đối tác không thực hiện nghĩa vụ khi hợp đồng đang có lợi cho bạn. Exposure đổi chiều theo thị trường, rủi ro thường hai chiều. Quản lý song phương hoặc qua CCP.
- Exchange-traded: chuẩn hóa, minh bạch, thanh khoản, bù trừ tập trung. OTC: may đo, linh hoạt, khó thoát vị thế (novation cần đối tác đồng ý), mỗi bên chịu rủi ro tín dụng của bên kia.
- Execution → clearing (ghi nhận, tính ký quỹ và nghĩa vụ thanh toán) → settlement (trao tiền, tài sản). Bilateral: giữ đối tác ban đầu; centrally cleared: CCP thành đối tác mới của cả hai bên.
Người tham gia và ký quỹ
- Ba nhóm theo quy mô danh mục phái sinh: large players (ngân hàng toàn cầu, khoảng 80% notional OTC), medium-sized players, end users (ít ký quỹ, rủi ro đối tác lớn).
- Bốn mảng: exchange-traded (khoảng 9%), OTC centrally cleared, OTC collateralized, OTC uncollateralized (rủi ro nhất). OTC 91% = 60% cleared + 40% song phương; song phương 80% có tài sản bảo đảm, 20% thiếu.
- Ký quỹ giảm rủi ro đối tác nhưng sinh rủi ro pháp lý, hoạt động và chi phí vốn.
ISDA và credit derivatives
- ISDA Master Agreement (1985, phổ biến từ 1992): ký quỹ, events of default và chấm dứt, netting, close-out; schedule chứa điều khoản điều chỉnh; luật Anh hoặc New York; bốn phần: master agreement, schedule, credit support (CSA), confirmation.
- Events of default: failure to pay or deliver, breach of agreement, credit support default, misrepresentation, default under specified transaction, cross-default, bankruptcy, merger without assumption. Phổ biến nhất: failure to pay và bankruptcy.
- CDS chống rủi ro tín dụng của bên thứ ba nhưng tạo rủi ro tín dụng giữa buyer và seller; một lý do chính cho central clearing.
CCP
- Vai trò: đặt quy tắc cho thành viên, đóng vị thế thành viên vỡ nợ, thu initial margin, variation margin, default fund; kế hoạch cho sự kiện cực đoan.
- Lợi ích: thay đối tác ban đầu, multilateral netting, market neutral, chia sẻ tổn thất, đấu giá danh mục vỡ nợ đã netting.
- Điểm yếu: CCP sụp là cú sốc hệ thống; ưu tiên chủ nợ phái sinh trên chủ nợ khác; xung đột pháp lý xuyên biên giới; giảm linh hoạt. CCP giảm chứ không loại bỏ rủi ro đối tác.
- Cleared: initial margin, variation margin, default fund. Song phương: trước đây ít hoặc không ký quỹ, nay cơ quan quản lý áp yêu cầu tương tự.
SPV, DPC, monoline, CDPC
- SPV: bankruptcy remote, flip provision; biến rủi ro đối tác thành rủi ro pháp lý (tòa gộp tài sản; vụ Lehman: tòa Mỹ bác flip provision, tòa Anh công nhận).
- DPC: vốn riêng, hạng AAA, dựa trên giảm rủi ro thị trường (mirror trade), hỗ trợ từ mẹ, quản trị rủi ro và ký quỹ hằng ngày; DPC của Lehman, Bear Stearns không tất toán có trật tự.
- Monoline: bảo hiểm trái phiếu đòn bẩy cao, credit wrap; không ký quỹ khi bình thường, mất AAA thì phải ký quỹ đúng lúc lỗ nặng. CDPC: lai DPC và monoline, không vị thế đối ứng, đòn bẩy cao.
Mô hình hóa rủi ro
- VaR: lỗ tệ nhất ở độ tin cậy cho trước (lỗ tối thiểu ở mức ý nghĩa tương ứng); không nói gì về đuôi; có thể không subadditive: VaR(A + B) có thể > VaR(A) + VaR(B).
- PFE: tương đương VaR cho rủi ro đối tác, kỳ hạn dài, đo exposure khi có lãi.
- ES = trung bình các mức lỗ ≥ VaR; subadditive. VaR, ES thường tính bằng historical simulation và backtest.
- Tương quan lịch sử dự báo kém, thay đổi mạnh khi căng thẳng; cần đánh giá đồng phụ thuộc giữa rủi ro tín dụng, thị trường và tài sản bảo đảm.